Brown & Brown : Le Compounder qui Dérape ?
Quand un serial acquirer exemplaire perd sa discipline
Brown & Brown, c’était le compounder parfait : 625 acquisitions en 30 ans, des multiples disciplinés (5-7x EBITDA), un FCF qui passe de 393 millions à 1,38 milliard de dollars en neuf ans. Le genre d’entreprise qu’on achète et qu’on oublie.
Puis est arrivée l’acquisition d’Accession en août 2025.
Prix : 9,8 milliards de dollars. Multiple payé : 15,6x EBITDA. Dilution : +19 % d’actions en un an. ROIC de l’opération : inférieur au coût du capital.
Le compounder discipliné a-t-il cédé à la tentation de la croissance à tout prix ? C’est ce que nous allons voir.
Capacité de Déploiement Futur
Avec un Net Debt/EBITDA de 3.69x, Brown & Brown a épuisé sa capacité d’endettement à court terme.
Le management a indiqué vouloir revenir vers 2.5x net avant de relancer le M&A de façon agressive.
Cela signifie que le rythme d’acquisitions devra ralentir en 2026-2027, sauf si le FCF généré par Accession dépasse les attentes.
Le FCF annuel disponible pour les acquisitions (hors désendettement) sera limité à 200-400 millions de dollars pendant cette période de digestion loin des 1+ milliard déployé historiquement.
Discipline d’Acquisition et Track Record M&A
L’Historique : Une Machine Bien Huilée
De 1993 à 2024, Brown & Brown a réalisé plus de 600 acquisitions, essentiellement des petites agences de courtage payées 5-7x EBITDA.
Le playbook était simple et discipliné :
Cibler des agences rentables dans le middle market américain
Payer un multiple raisonnable (5-7x EBITDA)
Financer majoritairement en cash (généré par le FCF)
Laisser l’agence opérer de façon autonome
Récolter les synergies de back-office et le pricing power accru
Ce modèle a généré un CAGR du FCF de 14% sur 10 ans. C’est du compounding de qualité.
Accession : Le Changement de Paradigme
